Vuelve el Pesimismo

por Xavier Sala i Martín.



Vuelve el Pesimismo
Después del optimismo generado por el sorprendente desenlace de la cumbre del 28 de junio, la primera semana de Julio ha dado cuatro noticias importantes que han vuelto a poner nerviosos a los inversores de todo el mundo.
La primera es que, después de anunciar el recorte de los tipos de interés en la zona Euro, el gobernador del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi echó un cubo de agua fría a todos los prestamistas (sobre todo a los de Italia y España) al dejar muy claro que el BCE no va a comprar deuda soberana de los países europeos con problemas (es decir, Italia y España). Uno de los acuerdos de la cumbre del día 28 de junio fue que los fondos de rescate comprarían deuda soberana para aliviar los intereses que España e Italia tenían que pagar para endeudarse pero una vez los inversores hicieron sus cálculos vieron que los fondos no tenían suficiente dinero para eso y, además, cumplir las promesas de rescate de Grecia, Portugal, Irlanda y los bancos europeos. Y si los fondos de rescate no tenían dinero, se preguntaban los inversores, ¿cómo se va a poder cumplir el acuerdo del 28 de junio? Respuesta: el BCE va a poner el dinero. Pues bien, en la rueda de prensa del día 6 de julio, Draghi dijo que no. La promesa de lo que tenía que ser la panacea para eliminar definitivamente la prima de riesgo y que se presentó como gran triunfo de Monti y Rajoy sobre Merkel, pues, parece que se va a quedar en eso, una promesa. Ya dijimos que Rajoy y Monti habían ganado una mano pero que la partida de póker continuaba. Pues eso.
La segunda noticia es que las noticias de "fatiga de rescate" en los países del norte de Europa se multiplican. Finlandia y Holanda parecen descolgarse de los acuerdos del día 28. Finlandia incluso ha declarado que prefiere salir el euro que pagar las facturas de los derrochadores del sur. A eso se ha sumado la publicación en el Frangkfyrter Allgemeine Zeitung de una carta abierta escrita por 160 economistas alemanes enfadados con la Canciller Merkel por haber firmado los acuerdos de la cumbre del 28 de junio. Hace tiempo que hablamos de la “lucha de fatigas”: los socios del sur están totalmente fatigados de austeridad y recortes y los socios del nortes están fatigados de rescates y despilfarro del dinero de sus contribuyentes. Además, se sienten ofendidospor la manera cómo se vendieron los acuerdos de rescate y ayuda del día 28 de junio, que todo el mundo interpretó como una victoria de España e Italia sobre Alemania. La lucha de las fatigas puede acabar rompiendo el euro por arriba: los países del norte, cansados de pagar, puedenabandonar el euro para formar una nueva moneda, dejando a los socios del sur con un euro que será cada vez menos atractivo. La partida de póker europea continua.
La tercera noticia viene de Norteamérica. Por tercer mes consecutivo los Estados Unidos han anunciado una creación de empleo decepcionante: se han creado 80.000 puestos de trabajo. En los tres últimos meses se han creado menos empleos que en el mes de enero y eso es una señal clara de desaceleración. El presidente Obama diseñó una política fiscal expansiva que tenía que dar sus frutos justo antes de las elecciones de Noviembre. Parece que el truco del almendruco puede acabar no funcionando y la crisis puede volver justo a tiempo para que él pierda las elecciones. El temor a la recaída está poniendo nerviosos no sólo a los votantes sino también a los inversores de todo el mundo.
Y finalmente, la cuarta noticia negativa viene de China. Las autoridades de ese país parecen haber abandonado definitivamente la política monetaria restrictiva que habían llevado a cabo para evitar que la burbuja inmobiliaria siguiera su curso y han anunciado una reducción de sus tipos de interés. A pesar de que en principio eso debería ser una buena noticia, el hermetismo con el que las autoridades chinas tratan todos los datos de su contabilidad nacional hace que esa reducción sea interpretada como una indicación de que esa mismas autoridades están viendo muchos problemas en la economía China. Si no, no correrían el riesgo de reducir sus tipos en unos momentos en que tienen una burbuja inmobiliaria que han intentado controlar en los últimos meses. Las malas noticias, pues, también vienen del país más poblado del planeta.(*)
Después del optimismo exagerado que generó el acuerdo de la cumbre europea de la semana pasada, esta semana los inversores se han encontrado una dosis de realismo: la partida de póker europea continúa, la recuperación económica de Estados Unidos se para y China empieza a tener problemas. Poniendo las tres piezas del puzzle juntas, no podemos descartar una nueva crisis mundial. Deberemos seguir atentos.

(*) Para entender qué ha pasado en China, retrocedamos tres años: cuando empezó la crisis financiera en Estados Unidos, las autoridades chinas pensaron que se avecinaba una crisis mundial. Ahí, claramente, la clavaron. Dado que su crecimiento se basaba en la exportación, pensaron que una crisis generalizada perjudicaría su economía y, por lo tanto, pondría en peligro su modelo de crecimiento. En consecuencia, decidieron substituir la demanda exterior por un plan de expansión fiscal y puso en marcha lo que seguramente ha sido el mayor aumento del gasto público de la historia del planeta tierra. Se invirtió en infraestructuras en las zonas más pobres del país, se hicieron trenes de alta velocidad, carreteras que no iban a ninguna parte, puertos y aeropuertos, todo financiado por los bancos públicos propiedad del gobierno central. La inversión llego a ser del 49% del PIB (para que se hagan ustedes una idea, en un país normal, la inversión suele rondar el 20%).
Pues bien, los efectos de todo ese gasto masivo están llegando a su fin, lo que está llevando al paro a todo un tsunami de trabajadores de la construcción, un tsunami que está causando un malestar social cada día más amplio y cada vez más visible y menos disimulable. Al mismo tiempo, los créditos concedidos por bancos públicos para financiar todas esas infraestructuras les están ahogando y el país entero corre el riesgo de tener un sistema bancario lleno de zombies. El problema es que, como casi siempre, las inversiones públicas se realizan con criterios políticos y no económicos o de rentabilidad por lo, lamentablemente, una vez desaparecida la demanda que había generado su construcción, no generaba ni empleos no riqueza. A la gente que vive cerca de los aeropuertos de Ciudad Real, Lleida o Castellón, esta situación les resultará familiar. De hecho, también les resultará familiar el hecho de que los bancos que fueron obligados por las autoridades a financiar esas ruinosas infraestructuras tengan ahora problemas por mantenerse a flote.Vean, si no, la ruina en la que han quedado la Caja de Castilla la Mancha, la de ahorros del Mediterraneo -la CAM-, Caixa Catalunya o Caixa Galicia por poner unos ejemplos.
A todo esto hay que sumar la burbuja inmobiliaria. Desde que China abrió su economía al mundo en 1978, cientos de millones de ciudadanos emigraron del campo a la ciudad, creando una gran demanda de viviendas. Los aumentos de demanda eran tan constantes y tan grandes que la oferta no podía mantener el ritmo por lo que los precios se empezaron a disparar. Los aumentos de precios conllevaron la demanda especulativa (es decir, la gente que piensa que los pisos son una buena inversión “porque el ladrillo nunca baja, ¿les suena?). La especulación masiva no hizo más que contribuir al espiral de subidas de precios, construcción y promoción inmobiliaria masiva y créditos hipotecarios. De hecho, los bancos concedían créditos a tipos de interés inferiores a la inflación por lo que los tipos de interés reales eran negativos, cosa que no hacía más que incentivar la demanda masiva de crédito. El sector de la construcción llegó a representar el 20% del PIB (en comparación, la proporción de la construcción en España en el momento álgido de la burbuja llegó al 15%!).
Las autoridades chinas vieron lo que una burbuja inmobiliaria había hecho en Japón en 1990, o lo que está causando en Estados Unidos, Irlanda o España en la actualidad, por lo que hace un año decidieron aumentar los tipos de interés y llevar una política monetaria restrictiva de recortes del crédito financiero en un intento de desinflar la burbuja sin que explotara de manera violenta como había pasado en Japón, EEUU, Irlanda o España. Las consecuencias inmediatas es que el crédito se redujo, las compras de viviendas cayeron en picado, los precios inmobiliarios han bajado entre un 40% y un 60%, hay millones de viviendas vacías y los bancos se sientan sobre una enorme montaña de hipotecas morosas y créditos a empresas constructoras que no tienen ventas ni ingresos. A los españoles que lean esta nota, todo esto les resultará muy familiar: todo indica que la política de desinflar la burbuja suavemente no ha funcionado y que, en realidad, ha explotado. Igual que pasó en España.
La explosión de la burbuja no va a ser compensada con un aumento de las exportaciones ya que el que el resto del mundo se debate entre la recaía y la gran recesión. Un nuevo estímulo fiscal masivo como el llevado a cabo en 2008 parece improbable dadas las nefastas consecuencias que el anterior experimento dejó en las cuentas públicas. Finalmente, es altamente improbable que el consumo privado aumente mucho dado que la pirámide poblacional china está invertida (la política de hijo único hace que la relación entre ancianos y jóvenes sea cada vez peor) con lo que la introducción de un sistema de pensiones público similar al occidental parece improbable con lo que los chinos deben ahorrar todo lo que puedan hoy para mantenerse a sí mismos durante el retiro. La ausencia de un sistema sanitario público también hace que las familias estén obligadas a ahorrar para el día que tengan que hacer frente a una enfermedad o accidente. El consumo privado, pues, ni está ni se le espera.
Todo esto nos lleva a una conclusión. Si la reacción a la explosión de la burbuja no pueden ser ni las exportaciones, ni la política fiscal expansiva, ni el consumo privado, solamente queda una opción: ¡la política monetaria expansiva! De ahí el espectacular cambio de dirección que el banco central de China hizo la semana pasada. Un cambio que, lejos de ser una buena noticia porque garantiza el crecimiento de China durante los años venideros, más bien es una señal de que las autoridades chinas ven que no tienen alternativa. Y eso es lo que quería decir con mi twit la semana pasada en 140 caracteres.
Es posible que la expansión monetaria funcione y, una vez más, China pase de puntillas por la recesión mundial que se crearía si el euro colapsa en las próximas semanas. Pero también puede ser que la expansión monetaria fracase y que, más que expandir la producción, dispare una inflación que ya se encuentra desbocada a cerca del 10%. Si eso es así, el aterrizaje forzoso de la economía más poblada del mundo va a tener consecuencias devastadoras en todo el mundo, sobre todo el mundo emergente de Asia, África y América Latina, cuyo éxito reciente ha dependido mucho del crecimiento del gigante chino.
Además de la incertidumbre fiscal norteamericana y el abismo financiero que amenaza la zona euro, parece que a partir de ahora tendremos que estar atentos al fuego que se ha encendido en China.

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